1. Jika menyangkut perekonomian yang matang dan fungsional, jangan bertaruh pada krisis keuangan. Krisis seperti ini merupakan pengecualian. Selain itu, krisis keuangan, pada dasarnya, hampir mustahil untuk diprediksi di negara-negara dengan pasar keuangan yang berfungsi. Jika prediksinya bagus, krisis sudah akan terjadi.
2. Meskipun demikian, krisis memang terjadi, dan perekonomian mungkin mempunyai sumber pengaruh yang tersembunyi. Krisis keuangan Asia pada tahun 1990-an tidak terlihat jelas sebelumnya, dan seluruh Korea Selatan mempunyai posisi fiskal jangka panjang yang kuat, karena potensi ekspor yang meningkat. Jadi membicarakan hal ini tidak membuang-buang waktu.
3. Pertanyaan sebenarnya adalah apa yang akan dilakukan Jepang dengan seluruh utang pemerintahnya, ditambah dengan menyusutnya populasi. Perhatikan bahwa rasio utang terhadap PDB terkadang diperkirakan mencapai 260%, meskipun sebagian besar (setengahnya?) dipegang oleh Bank of Japan. Meskipun demikian, saya tidak yakin relevansi utang yang dimiliki BOJ harus diabaikan sepenuhnya. Hal ini tetap berarti Bank kurang mampu membayar utang, dan apakah monetisasi utang/pencetakan uang merupakan cara otomatis untuk mengatasi dilema tersebut, saya pertimbangkan di #4. Hambatan kelembagaan masih menjadi masalah.
4. Suku bunga jangka pendek Jepang sekali lagi mendekati nol. Jadi sulit untuk menggelembungkan utang melalui pertukaran aset, karena “uang baru” mungkin saja disimpan dan terbukti tidak relevan. Memang benar bahwa bank sentral Jepang dapat mencoba berjanji secara kredibel untuk terus menggembungkan mata uang kertas hingga inflasi harga naik. Namun inflasi seperti itu sulit diprediksi dan dikendalikan, jadi mungkin janji seperti itu a) tidak kredibel, dan b) tidak bijaksana. “Kami akan meningkatkan jumlah mesin cetak (secara harfiah, bukan secara metaforis) sampai inflasi harga menembus dua digit!” tidak memberikan dampak positif bagi kredibilitas suatu negara, baik secara fiskal maupun lainnya.
4b. Sulit untuk menaikkan suku bunga riil, karena posisi fiskal jangka panjang pemerintah sangat sulit.
5. Jepang secara keseluruhan mempunyai posisi eksternal dan portofolio aset asing yang sangat kuat. Meskipun demikian, sejauh mana hal tersebut dapat membantu Jepang mengatasi masalah solvabilitas jangka panjangnya masih menjadi pertanyaan terbuka. Apakah Departemen Keuangan Jepang akan mulai menyita pabrik Toyota di Kentucky?
Dalam hal ini, saya kurang optimis dibandingkan kebanyakan orang yang optimis. Jatuhnya yen mendistribusikan kembali kekayaan dari konsumen Jepang yang membeli makanan impor (secara langsung), dan energi (secara tidak langsung), dan kepada perusahaan multinasional Jepang yang memegang dolar. Namun seberapa besar peningkatan “solvabilitas saham perusahaan” dapat melindungi pertumbuhan jangka panjang yang tidak berkelanjutan? Saya tidak akan mempertaruhkan rumah yang satu itu.
6. Demikian pula, saya tidak begitu terkesan dengan kuatnya kepemilikan dolar di Bank of Japan. Pada saat krisis mata uang, cadangan devisa dapat habis dengan cepat, sebagaimana dibuktikan oleh Korea Selatan tepat sebelum krisis keuangan Asia pada tahun 1990an. Katakanlah total utang pemerintah Anda sekitar $9 triliun, dan BOJ memiliki satu triliun dolar AS. Hal ini merupakan sebuah perlindungan yang bagus, namun hal ini tidak akan menyelamatkan keadaan, terutama karena utang pemerintah Jepang akan semakin terakumulasi dengan demografi yang tidak menguntungkan.
7. Jika Anda berpikir tentang ekonomi politik status quo, kondisinya sedikit lebih buruk daripada yang kita sadari. Mendorong “penghematan” melalui pergerakan nilai tukar berarti bahwa redistribusi dari masyarakat akan disalurkan ke perusahaan-perusahaan Jepang, bukan ke kas pemerintah, untuk melunasi atau melunasi utang. Hal ini membuat kenaikan pajak menjadi lebih sulit di kemudian hari. Anda mungkin lebih memilih melakukan penghematan langsung dari pemerintah sekarang sebagai pengganti penyesuaian nilai tukar. Seberapa baik pesan politik berikut ini?: “Kami tahu Anda terpukul oleh kenaikan harga energi dan pangan impor, namun jangan khawatir, kami akan mengatasi semuanya dengan kenaikan pajak yang besar.”
8. Ketika tekanan datang, apakah pasar percaya bahwa pemerintah Jepang dapat melakukan kenaikan pajak yang besar? Dengan penerimaan pajak saat ini sekitar 34% dari PDB, jauh di bawah tingkat pajak di Eropa Barat, saya masih akan mengatakan ya. Dan jika pasar percaya bahwa kenaikan pajak seperti itu mungkin dilakukan, mungkin hal tersebut tidak diperlukan dalam waktu dekat. Itulah alasan utama mengapa saya berani bertaruh melawan krisis keuangan di sini.
9. Kemungkinan yang paling mungkin terjadi adalah Tiongkok, dan risiko penularannya, tidak peduli ke arah mana penularan itu terjadi. Siapa yang benar-benar tahu apa yang sedang terjadi dalam perekonomian Tiongkok saat ini? Tentu saja tidak. Akan tetapi, ini akan menjadi sebuah skenario mimpi buruk jika negara-negara dengan perekonomian nomor dua dan nomor tiga di dunia, pada saat yang sama, mengalami masalah keuangan yang besar, termasuk arus modal keluar.
